股指：美国降息背景下部分资本回流，但长期趋势仍待内需企稳
1、盘面情况
（1）Wind全A周度上涨1.27%，日均成交额5600亿元，市场情绪底部小幅回暖。恒生指数周度涨超5%，恒生科技指数涨幅近6.5%，香港市场受到海外降息影响更加直接。美联储上周四降息50bp，美元指数走弱，美元兑离岸人民币走弱至7.04，部分海外资本回流国内。随着美联储进入降息周期，国内货币政策空间将逐步打开。上周LPR利率维持不变，但长期看仍有降息空间。8月，广义财政收支均明显回落，预算完成度偏低，政策预期落实还需时间。整体看，权益市场走势仍更多取决于内部需求的恢复。
（2）美联储降息后，国内1000IV和300IV维持在20.82%和14.66%的相对低位，表明市场预期近期仍以低波震荡为主，指数大幅上涨预期相对偏弱。直接受美联储降息影响的有色金属、计算机等板块表现强势，拉动国内指数上涨，市场关心的食品饮料等板块仍然偏弱。
（3）股指期货端，主力合约切换至2410合约，IM各合约基差贴水年化收敛至9%至12%，IC收敛至5%至7%，小盘基本持平；IF和IH新主力合约贴水年华快速走高，显示出对冲需求偏强。持仓方面，IM和IF净空头明显增加，同样显示对冲需求强烈。
2、指数财报数据
（1）上半年，Wind全A剔除金融后营业收入同比增速-0.45%，相较于一季度的0.88%小幅回落；净利润同比增速-6%，相交于二季度-5.3%小幅回落。（2）全市场剔除金融来看，ROE自2022年第二季度以来一直处于下降通道，2024上半年ROE收于7.16%，相较于一季度的7.23%小幅下降。分项来看，企业盈利净利率近一年来维持在5%的水平，没有明显变化，但是资产周转率回落至60.8%，权益乘数上涨至2.39倍。（3）上半年，沪深300和上证50指数ROE仍维持在9%以上，小盘指数ROE在6%上下，整体较一季度均有小幅回升。四只指数营收同比增速均为负值，除沪深300外，其余指数较一季度跌幅均有所收敛。四只指数的净利润同比增速均较一季度有所好转，且上证50净利润同比转正。
国债：降息预期暂时落空，债市乐观情绪不改
1、债市表现：虽然7天期逆回购利率和9月LPR利率保持不变，导致市场降息预期落空。但考虑到当前经济波动式修复态势，市场对于后期下调政策利率的预期仍在，因此债市乐观情绪不改，但由于税期影响及MLF续作延后，资金面边际转紧，短端国债收益率小幅上行，收益率曲线走平。截止9月20日收盘，二年期国债收益率周环比上行3.14BP至1.38%，十年期国债收益率下行2.9BP至2.04%，三十年期国债收益率下行6.8BP至2.15%。国债期货涨跌不一，TS2412、TF2412、T2412、TL2412周环比变动分别为-0.03%、0.05%、0.15%、0.97%。美债方面，美联储降息落地，9月议息会议降息50BP符合市场预期。截至9月20日收盘，10年期美债收益率周环比上行7BP至3.73%，2年期美债下行2BP至3.55%，10-2年利差18BP。10年期中美利差-169BP，倒挂幅度周环比扩大10BP。
2、政策动态：9月LPR出炉，1年期LPR为3.35%，5年期以上LPR为3.85%，保持不变。7天期逆回购利率和9月LPR利率保持不变，导致市场降息预期落空。本周周三至周五，央行分别开展了5682亿元、5236亿元和5719亿元逆回购操作，全周逆回购累计净投放7792亿元。此外，本周有5910亿元MLF到期延后至25号操作。合计逆回购及MLF来看，本周央行公开市场净投放1882亿元。9月18日-9月20日DR007运行在1.88-1.97%的区间，R001运行在1.87-2.03%的区间，受税期影响资金面边际收紧。R001、R007、DR001、DR007周环比分别变动+39BP、+39BP、+33BP、+30BP至2.02%、2.05%、1.93%、1.96%。
3、债券供给：本周政府债发行3890亿元，净《168极速赛车9码全天计划》发行1694亿元，其中国债净发行-447亿元，地方债净发行2141亿元。发行计划来看，下周政府债预计发行9523亿元，净发行8498亿元。专项债发行明显提速，本周专项债发行1747亿元，全年累计发行29333亿元，发行进度75.2%。下周专项债发行再度放量，计划发行高达5599亿元。
4、策略观点：在重要会议未提及增量财政政策的情况下，短期内资金面和货币宽松预期仍将主导债券市场，短期内债市仍将维持偏强态势。OMO利率及LPR并未因美联储降息而相应下调。但在经济仍然面临需求不足的情况下，市场对于后续降息仍然抱有较高期待，因此在此次降息落空之后债券市场并未出现明显回调。短期来看，基本面延续弱修复，稳增长压力仍存，“资产荒”格局未改，债市偏强格局仍将延续。
宏观：美联储降息落地
宏观方面，美联储降息50BP，利率水平下调至4.75%-5%，同时下调GDP增速、上调失业率，显示出对经济下行的担忧。鲍威尔表示，通胀的上行风险已减弱，但未宣布抗通胀已取得胜利；整体经济强劲，致力于维持经济的强劲发展。失业率有所上升，但仍处于低位。没看到任何迹象表明衰退的可能性增加。对于后续路径，鲍威尔表示，将逐次召开会议来做出决策，若经济保持稳健且通胀保持顽固，可能会更缓慢地调整政策。
对于美联储降息的影响，中期来看更大幅度的降息对美国经济软着陆更有利，外需改善则利好中国出口链相关的商品。我们在此前专题报告《提高关税对汽车出口影响几何？》中提示过，上半年出口增速较强有在加征关税生效之前“抢出口”的影响，下半年出口谨慎乐观。但目前来看，一方面美联储更大幅度的降息更有利于外需对出口的拉动，另一方面新能源汽车在出口关税加征以后仍有出口利润，因此新能源出口在关税生效之后的7-8月份仍能保持较好的出口量。叠加国内消费品“以旧换新”政策中，汽车政策的效果可能更加明显，外需和内需的双重提振下，今年的汽车消费将有不错的表现。
下周关注：中国8月规模以上工业企业利润（周五）、美国8月核心PCE物价指数（周五）
贵金属：一骑绝尘
2、数据方面，美国上周首次申请失业救济人数意外下降至21.9万人，为四个月新低；但美国成屋销售创去年10月以来新低，房价再新高，库存继续涨。经济和就业数据劈叉及不稳定性显示美联储降息的必要性。在9月议息会议上美联储宣布开启降息周期，虽然此前已有预期，记者会美联储主席鲍威尔也强调美联储并非急于降息，但首次降息达50个基点仍引起较大的争议，正如美国总统大选候选人特朗普提及或许经济出现问题，或许出于政治考量。
3、虽然市场存在较大分歧，但海外金融市场仍给予正反馈，投资者对美软着陆预期增强下，风险偏好逐渐回升，美元指数走软，美股和黄金表现较好，特别是对黄金而言，不断刷新历史新高，再次吸引全球投资者的目光。从点阵图来看，美联储年内仍可能存在50个基点的降息。但从预测概率来看，11和12月各降息25个基点的概率较大，这也就意味着除非再次超预期降息，否则“下次”降息与本次意义相比已偏中性，谈不上更“宽松”。黄金不断刷历史新高的走势显然，一是对美国经济软着陆预期存疑，二是市场对美联储有更强的预期，这里面是否有“政策”的预期差，值得思考，当然站在当前时间节点，除了利多落地外，也无更令市场信服的做空理由，所以对黄金的上冲乐观中应保持一份谨慎。
责任编辑：李铁民
